钟郑声:鲍威尔放手,然后

作者:钟郑声和张璐(钟郑声是财新智库莫尼塔研究的主席兼首席经济学家,中国首席经济学家论坛的高级研究员)2019年1月5日,受鲍威尔鸽派言论的推动,美国股市上涨逾3%,使美国股市在2019年第一周收盘。

鲍威尔在采访中表示,美联储将始终准备调整其政策立场,将考虑市场担忧,并对市场信号保持敏感。如有必要,美联储将改变其缩减政策。

这一声明与去年12月20日利率会议后“货币政策不会受政治影响”的声明形成鲜明对比。

去年12月,美联储“鸽派辜负了预期”,或者主要是为了表明美联储货币政策的独立性。这一次,美联储“鸽派达到预期”,美国股市无疑是关键原因。

当前市场对美国经济的看法有多悲观?一方面,根据摩根大通(jpmorgan)的预测模型,目前美国经济衰退的概率高达91%,只有结合美国股指、信用利差和收益率曲线进行实证预测。

美国股市最近的大幅调整、高收益债券信用利差的快速上升以及10至2年期美国债券收益率几乎上下颠倒,都是市场对美国经济前景悲观的信号。

另一方面,在美联储去年12月20日加息后,2019年不加息的可能性,如联邦基金利率期货(Federal Funds利率Futures)所反映的那样,一路攀升。自2019年以来,美联储一年降息一次的可能性大幅飙升,而且大大高于加息的可能性。

也就是说,美联储去年12月给出的前瞻性指引是两次加息。然而,市场认为根本不会加息,甚至有可能降低利率(图1)。然而,如果仔细计算美国的主要经济指标,它远非经济衰退的前奏。

就在鲍威尔演讲之前,2018年12月宣布了312,000个新的非农就业岗位,远远超出市场预期。尽管失业率从3.7%的历史低点升至3.9%,但这主要是由于劳动力参与率大幅上升,这也表明就业市场更具吸引力。

尽管经济低迷,但美国房地产市场尤其具有弹性(参见我们上一篇专栏文章“美国股市在“闪光”,美国房地产市场还好吗?”)。

此外,美国消费者信心指数保持在10年来的最高水平。

美联储的政策可以不受政治影响,但美国股市的大幅调整必然会被考虑在内。

因此,美联储的货币政策转变可能早于经济数据的拐点(或许加息将在第二季度初停止)。

这是因为悲观预期将由股市本身实现:股市的大幅下跌将打击消费者和企业的信心,从而抑制消费和投资。

历史上,美国股市的大幅调整大多伴随着美联储的降息,比如1990年和2007-2011年。

2000年美国股市崩盘前美联储的一轮加息可以说是一个负面例子。

由于美国失业率正在下降(低至3.8%),美联储从1999年到2000年5月基于经济指标将利率提高了1.75个基点(六次),忽略了美国股票已经很高的波动性。

最终,美国股市暴跌,美国失业率迅速反弹,美联储迅速降息。然而,美国经济遭受重创已经成为事实(图2)。

作为警告,美联储还会再犯同样的错误吗?对美国股市而言,历史上有一个明显的“一月效应”(January effect),即美国股市更有可能在一月录得上涨。

历史数据显示,如果S&P 500指数自1950年1月以来收高,那一年美国股市总体表现良好。

然而,这条规则去年被打破了。2018年1月,S&P 500指数上涨5.6%,但年度指数下跌6.24%。

考虑到美股的快速下跌已经对市场情绪造成打击,市场将对利润空消息敏感,美股能否在1月份平稳反弹仍需关注以下事件:1)1月7日,中美两国政府官员举行贸易谈判。

从当前形势来看,中美贸易形势正朝着积极的方向发展。

特朗普最近还表示,“美中之间可能达成的贸易协定正在取得巨大进展”,会议结果对美国股市的影响可能是积极的。2)1月14日,英国议会就《英国退出欧盟协议》进行了投票。

这是美国股市本月面临的最大不确定性。未能通过将进一步降低全球风险偏好。3)美国政府的关闭能否得到解决。

政府的关闭是笼罩在美国股市上的乌云。如果能够达成解决方案,将会提振美国股市。4)1月29-30日美联储FOMC会议。

担心鲍威尔的温和态度能否继续下去。

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